한국 주식시장이 들썩이고 있다. 이른바 저(低)PBR 쇼크다. 코스피 지수가 하루 만에 3% 가까이 오르는 기염을 토하기도 했다. 정부 정책 만으로 이런 밸류업은 매우 이례적이다. 92년 한국 증시를 흔들었던 '저PER주 혁명'에 버금가는 충격이 올해 우리에게 올 것인가. 아니면 총선을 앞둔 정치권의 한바탕 '쇼'에 그칠 것인가.

한국 거버넌스 개혁의 최전선에는 수십여개에 달하는 소액주주연대와 그들을 후방에서 지원하는 소액주주 플랫폼이 있다. 그리고 또 한 편에는 올 초 정치권에서 PBR혁명의 불을 지핀 바 있는 개혁신당 김용남 정책위의장이 있다. 개혁신당은 PBR 정상화를 통해 코스피 5000을 달성하겠다는 총선 공약을 내놓은 바 있다.

소액주주 플랫폼 대표와 김 의장의 지상대담을 <주주경제신문>이 전한다. 소액주주 플랫폼 액트 운영사인 컨두잇의 이상목 대표와 헤이홀더 허권 대표가 소액주주를 대표해 질의를 던졌다.

다음은 소액주주연대 플랫폼 헤이홀더 허권 대표의 질의와 김 의장의 답변이다.

▶ 허 대표 : 3%룰 무력화 시도 관련해 질문을 드린다.

상법상 상장회사가 감사를 선임할 때 최대주주는 그 특수관계인 등과 합하여 의결권 없는 주식을 제외한 발행주식총수의 100분의 3까지만 의결권을 행사할 수 있다(상법 제542조의12, 이른바 ‘3% 룰’). 이는 최대주주의 일방적인 이사회 운영을 견제하기 위한 것으로 최대주주의 전횡을 막을 수 있는 몇 안 되는 장치다.

그러나 2021년 주식회사 사조산업이 지분 쪼개기를 통하여 3% 룰을 무력화하였으며, 이후에도 유사한 사건들이 종종 발생하는 것으로 보인다. 특히 최근에는 주식회사 유비쿼스(이하 “유비쿼스”)가 3% 룰의 적용에 따라 사외이사들의 감사위원 선임이 두 차례 주주총회에서 막히자, 분리 선출될 감사위원의 선임이 예정된 2024년 정기주주총회를 앞두고, 지분 쪼개기(유비쿼스의 최대주주인 ㈜유비쿼스홀딩스가 2023. 12. 27. 계열회사인 ㈜넥싸이트와 ㈜유비쿼스인베스트먼트에 각각 자신이 보유하고 있는 유비쿼스 지분을 3%씩 매각)를 통하여 3% 룰을 무력화시키려고 하고 있다.

이는 명백한 탈법적 행위로 개인투자자의 권익을 해하는 것이나, 이를 막을 실효적인 방법이 없는 상황이다. 김용남 의장께서는 지분 쪼개기를 통한 3% 룰 무력화 시도에 대해서 어떻게 생각하시는지 그리고 이를 보완할 상법 개정 용의나 방안에 대해 생각한 것인 있는지 궁금하다.

▷ 김 의장 : 2020년 연말 이른바 ‘3% 룰’이 국회에서 통과되면서 사회가 떠들썩했던 기억이 있다. 그러나 많은 사람들이 간과하고 있는 것이, 당시 최종적으로 통과된 법률안은 법사위 논의 과정에서 일부 완화된 수정안이다.

원래 '3% 룰'은 상장회사의 감사나 감사위원을 선임할 때 최대주주와 특수관계인을 합산하여 최대 3%만 의결권을 행사할 수 있도록 제한했다. 그러나 국회에서 최종적으로 통과된 법률안은, ‘사외이사인 감사’를 선임할 때 최대주주와 특수관계인의 지분을 합산하지 않고 개별적으로 3% 의결권을 행사할 수 있도록 수정했다.

이로써 최대주주는 지분을 3%씩 쪼개어 의결권을 행사할 수 있게 되었고, 사조산업의 사례에서 보듯이 사실상 3% 룰은 무력화되고 말았다. 향후 비단 계열사뿐만 아니라 특수목적법인 또는 펀드들도 지부 쪼개기에 동원될 수 있을 것이다.

당시 ‘3% 룰’ 원안에 대해, 최대주주의 재산권을 지나치게 침해하고, 기업의 경영권을 외국계 자본의 공격에 무방비 상태로 노출시키는 문제가 있다는 비판이 제기되어 위와 같은 절충안이 통과된 것으로 알고 있다. 그러나 보통 한 기업의 이사 수는 7명 이상이고, 코스피200 소속 기업의 감사위원 수는 3.3명이다. 설사 헤지펀드가 추천한 감사위원 1명이 선임된다고 하더라도 우리 기업의 경영권이 크게 위협받는 일은 일어나지 않을 것이다.

원래 3% 룰은 최대주주의 영향을 받지 않는 감사위원을 단 한 명이라도 선임함으로써 감사위원의 독립성을 보장하고, 나아가 기업지배구조를 개선하자는 목적에서 도입된 것인바, 그 입법취지를 살릴 수 있도록 원안과 같은 개정이 조속히 이루어져야 한다고 생각한다.

김용남 개혁신당 정책위의장 [사진=개혁신당 제공]

▶ 허 대표 : 주주명부 기재사항 관련해 질문 드린다.

현재 IT 기술이 발달함에 따라 많은 부분이 전자화되고 있으나, 주주총회나 이를 규율하는 상법은 이러한 IT 기술을 반영하지 못한 채 현실과 동떨어져 있는 상황이다. 그리고 이러한 상황은 소액주주들의 주주총회 참여에 걸림돌이 되어 자연스레 주주총회를 ‘대주주에게 기울어진 운동장’으로 만들고 있다.

그 대표적인 예가 주주명부의 기재사항으로 주주의 성명과 주소, 각 주주가 가진 주식의 종류와 수, 각 주주가 가진 주식의 주권을 발행한 때에는 그 주권의 번호, 각 주식의 취득년월일만 규정된 것이다(상법 제352조 제1항). 그러나 오늘날 개인 휴대번호와 이메일이 보편화된 상황에서 휴대번호와 이메일도 주주명부에 포함될 필요가 있다고 사료된다.

개인적으로는 개인 휴대번호와 이메일이 주주명부 기재사항으로 포함될 경우, 소액주주의 결집은 더욱 쉬워질 것이고, 이는 자연스레 대주주에 대한 소액주주들의 건강한 감시와 견제로 이어질 것이라고 생각한다. 이에 대한 김 의장의 생각과 상법 개정 가능성에 대해 궁금하다.

▷ 김 의장 : 소액주주들이 힘이 강해져야 한국 자본시장이 선진화될 수 있다고 믿고, 이를 위해 소액주주들이 주주총회에서 의결권을 행사할 수 있도록 전자투표와 전자위임장 제도가 더 적극적으로 활용되어야 한다는 지론을 가지고 있다. 전자투표제와 전자위임장이 활성화되기 위해서는 소액주주들이 전자투표와 전자위임장 관련 정보를 쉽게 전달받을 수 있어야 할 것이다.

최근 정부는 「상장회사 등의 주주총회 내실화 방안」(2019. 4. 24. 금융위원회)에서 상장회사가 증권회사로부터 주주의 이메일 주소를 제공받아 주주총회 참여를 유도할 수 있게 허용하겠다는 방침을 밝히기도 했지만, 회사가 아닌 소액주주들이 다른 주주들에게 참여를 독려할 수 있는 방안에 대해서는 아직 구체적인 논의가 진행되지 않고 있는 듯하다.

현행 상법에 따라 주주가 열람할 수 있는 주주명부에는 주주의 성명과 주소, 주식 수만 기재되어 있고(상법 제352조), 자본시장법에 따른 실질주주명부의 경우에도 성명과 주소, 주식 수만 열람할 수 있다는 것이 대법원 판례다(대법원 2017. 11. 9. 선고 2015다235841 판결). 따라서 현재 소액주주가 다른 주주들에게 전자투표제와 전자위임장을 독려하기 위해서는, 인쇄물을 직접 우편 발송해야 하는 번거로움이 있는 것이 사실이다.

그래서 주주명부 기재사항 ‘주소’에 전자우편주소를 포함하도록 하는 상법 개정이 필요하다고 생각하고 있고(상법 제352조 제1항 제1호), 이 경우 주주가 전자주주명부 열람 시 이메일 주소를 삭제하도록 하는 상법 시행령에 대한 삭제도 필요하다고 본다(상법 시행령 제11조 제2항 단서).

▶ 허 대표 : 주주명부 열람·등사의 방법에 대해 묻고 싶다.

상법 제396조 제2항에 따라 주주는 누구든지 영업시간 내 언제든지 주주명부의 열람·등사를 할 수 있다. 그러나 실무적으로 문제가 자주 되는 경우는 회사 측에서 주주명부의 열람·등사 청구가 있을 때, 이를 인쇄물로 제공하는 경우다.

주주가 주주명부의 열람·등사하는 이유는 다른 주주들에게 주주운동의 동참을 권유하기 위함이 대부분일 것이고, 현재로서는 주주명부에 기재된 주주의 주소로 우편물을 발송하는 것이 유일한 방법이다. 그런데 주주의 수가 1만 명이 넘는 상장회사가 주주명부를 인쇄물로 제공할 경우에는 이는 아무런 쓸모가 없는 것이 된다. 일부 회사의 경우 고의적으로 글씨를 작게 하거나, 기계를 통하여 그 내용을 쉽게 인식하지 못하게 워터마크를 포함하여 인쇄하기도 한다.

심지어 일부 하급심 판례는 발행회사에 주주들이 요청하는 특정 형식의 파일로 주주명부를 열람 및 등사를 하도록 할 의무가 존재하지 않는다고 판시를 하고 있어(서울남부지방법원 2023. 3. 3.자 2023카합20067 결정, 대전지방법원 2023. 3. 15. 선고 2023카합50084 판결 등), 이 경우 주주들로서는 PDF 파일이나 종이로 된 주주명부를 받아 이를 일일이 수작업을 통해 기록할 수밖에 없고, 이는 사회적으로 큰 낭비다.

현재 상장회사의 경우 주권이 주식·사채 등의 전자등록에 관한 법률에 따라 전자등록되어 있고, 전자등록기관이 제공하는 엑셀파일 형태의 소유자 명세를 받아 이를 주주명부로 사용하고 있다. 즉 상장회사는 모두 엑셀파일 형태의 주주명부를 보유하고 있는바, 동일한 형태로 주주명부를 등사할 수 있는 명시적인 법적 근거가 필요한 상황이다. 이에 대해 법률 전문가로서 김용남 의원님의 생각이 궁금하다.

▷ 김 의장 : 주주명부의 제공 형식에 관하여, 최근 대부분의 가처분 결정은 컴퓨터 파일 복사 방법의 주주명부의 열람·등사를 허용하고 있고, 회사가 엑셀파일의 형태로 보관하고 있는 주주명부를 그대로 USB에 복사하는 것도 등사의 범위를 벗어나지 않는다고 판시하고 있다(서울서부지방법원 2021. 9. 2. 선고 2021카합50473 결정).

그러나 회사는 상법 시행령 제11조 제2항에 따라 파일 형태로 주주명부의 열람·등사를 허용할 의무가 있을 뿐, “채권자들이 요청하는 엑셀파일과 같은 특정 형식의 파일”로 열람·등사를 하도록 할 의무는 없는 것이 사실이다(서울남부지방법원 2023. 3. 3. 선고 2023카합20067 결정).

주주가 수만 명에 이르는 상장회사의 위임장 대결 국면에서는 엑셀파일이 아닌 인쇄물 또는 PDF 파일 형태의 주주명부를 제공받으면, 이를 엑셀파일 형식으로 재입력하는 데에 많은 공력이 소모되는 문제점이 있으므로 소액주주 입장에서는 상당한 곤란을 겪을 수밖에 없다. 그럼에도 불구하고 이를 해결하기 위해 주주명부 제공 형식을 특정 파일 형식으로 국한하는 것은 법률의 일반성·추상성·포괄성·영속성에 비추어 적절한지 의문이 있다.

다만, 주주명부 열람·등사 가처분 신청의 상대방을 회사뿐만 아니라, 예탁결제원 등 명의개서대리인도 포함시키는 방안에 대해 한번 검토해볼 만하다. 물론 현재 대법원 판례는 명의개서대리인은 피고적격이 없다는 입장이지만, ‘임시지위를 정하는 가처분’의 경우 구체적 사안에 따라서는 본안소송의 내용에 구애됨이 없이 피고가 아닌 제3자를 채무자로 삼아야 실효를 얻게 되는 경우를 인정하고 있으므로(법원실무제요, 민사집행[Ⅴ], 법원행정처, 2020 보전처분 20면), 소액주주들이 명의개서대리인인 예탁결제원으로부터 엑셀파일 형식의 주주명부를 신속히 받을 수 있도록 하는 개선안을 적극 검토해보겠다.

허권 헤이홀더 대표 [사진=헤이홀더 제공]

▶ 허 대표 : 낮은 주주환원의 문제에 대해 짚고자 한다.

김용남 의장은 평소 기업들이 자사주를 소각하지 않으면 법률로라도 강제로 소각하게 해야 한다는 입장이신 것으로 알고 있다. 그러나 이 경우 자사주 매입 자체가 이루어지지 않을 수도 있다는 일부 우려도 존재한다.

중요한 것은 자사주 매입/소각이든 배당이든 그 형태를 떠나 주주환원이 얼마나 이루어지느냐일 것인데, 우리나라의 경우 주주환율율(배당액과 자사주 매입액을 당기순이익으로 나눈 비율)이 29%에 불과하고, 이는 미국(92%)이나 기타 선진국(68%)은 물론이고 중국(32%)보다도 낮은 것으로 나타났다.

근본적으로 높은 수준의 당기순이익이나 회사에 유보된 잉여이익금이 있음에도 불구하고 이를 배당이나 자사주 소각을 통해 주주들에게 환원하지 않는 것이 문제일 것인데, 이에 대한 김용남 의장만의 묘책과 해법이 궁금하다.

▷ 김 의장 : 우리 기업의 낮은 주주환원 문제는 다양한 제도를 통해 다각도로 풀어나가야 할 것이다. 자사주 소각 의무화와 함께 이사의 역할과 의무에 대한 구체적이고 다양한 제도를 도입함으로써 주주환원율을 높혀야 한다.

우선, 이사는 ‘회사’를 위하여 그 직무를 충실하게 수행하여야 한다고 규정되어 있는 상법 382조의 3을 ‘회사와 모든 주주를 위하여’ 그 직무를 충실하게 수행하여야 한다고 개정하여, 이사 또는 이사회가 지배주주에게만 이익이 돌아가고 소액주주는 손해를 보는 일을 추진할 경우 소액주주가 이사들에게 손해배상책임을 물을 수 있는 제도적 장치를 마련하여야 한다.

또한 이와 더불어 전자투표제, 전자위임장를 활성화함으로써 회사의 이사진이 주주의 이익에 반하는 행동을 했을 때 주주들이 주주총회에서 이사를 전부 해임할 수 있도록 하는 제도들도 보완하고 정비하여야 할 것이다.

이사가 지배주주만이 아니라 일반주주를 포함한 모든 주주의 관점에서 기업의 중요한 의사결정을 하게 된다면 자연스럽게 주주환원율 역시 높아지게 될 것이다.

그리고 자사주 소각 의무화는 주주환원율의 문제뿐만 아니라 경영권 분쟁이 예상될 경우 자사주를 교환하거나 백기사에게 매각하여 경영권 방어 수단으로 악용하는 사례를 막기 위해서도 필요하다고 생각한다.

▶ 허 대표 : 대주주인 경영진에 대한 높은 보수 문제를 지적하고 싶다.

상법상 이사의 보수는 정관에서 따로 정하고 있지 않은 이상 주주총회 결의로 이를 정하게 돼 있다. 이때 이사인 주주는 자신의 보수를 정하는 주주총회 안건에 대해 특별한 이해관계를 가지고 있어 의결권을 행사하지 못한다는 것이 일반적인 견해이며(상법 제368조 제4항), 대표이사에게도 적용되는 임원퇴직금지급규정을 승인하는 결의에서 그 대표이사인 주주는 특별이해관계인으로 의결권을 행사하지 못한다고 본 하급심 판례도 있다(서울중앙지방법원 2008. 9. 4. 선고 2008가합47805 판결).

실무적으로는 이사 전체의 보수 한도액을 주주총회에서 결의로서 정하고, 그 구체적인 보수액은 이사회나 대표이사가 정하는 경우가 일반적인데, 이 과정에서 대표이사인 최대주주가 의결권을 제한 없이 행사하고, 그 결과 자신의 보수를 자신이 임의로 정하는 경우가 상당수 존재하는 것으로 알고 있다.

일부 대규모 상장회사의 경우 이사회 내 위원회로 보상위원회를 두고는 있으나, 보상위원회를 구성하는 이사들의 선임부터 대주주가 관여할 수 있어 보상위원회가 실질적인 역할을 수행하기는 어렵다.

이러한 상황에서 임원인 대주주의 보수를 결정하는 절차가 특별이해관계라는 법리적 관점에서이든 아니면 대리인 문제(Agent Problem)이라는 경제학적인 관점에서든 교정될 필요가 있다고 생각하는데, 이에 대한 김 의장의 생각과 개선 방안을 듣고 싶다.

▷ 김 의장 : 대법원은, 상법 제386조 제4항의 ‘특별한 이해관계가 있는 자’에 대해 개인적 이해관계를 가지는 경우(개인법설)로 해석하고 있고, 이에 따르면 이사의 보수는 개인적 이해관계가 있는 사항으로서 이사인 주주는 주주총회에서 자신의 보수에 관한 안건에 대해 의결권을 행사할 수 없다.

최근 하급심에서는 이사의 보수에 대한 직접적인 결의뿐 아니라 관행상 행해졌던 이사의 보수 ‘한도’에 대한 결의에 대해서도 위 법리를 적용하여 주주총회 결의의 위법성을 인정한 바 있다(서울중앙지방법원 2015.7.16.선고 2015가합522090). 비록 해당 판결에서는 ‘재량기각’을 함으로써 주주총회 결의 자체를 취소하지는 아니하였지만, 향후 유사 소송에서도 재량기각 판결이 유지될지는 두고 볼 일이다.

위와 같이 현행 법률 체계에서는 여전히 논란이 있는 문제인 만큼, 구체적 입법을 통한 보완도 필요하다고 본다. 선진 각국의 입법례를 보면, 독일은 「이사보수의 적정성에 관한 법률」을 통하여 이사의 보수 한도와 구조를 규정하고 있으며, 「이사보수의 공개에 관한 법률」을 통하여 이사의 보수 공개를 의무화하고 있다. 그리고 미국과 영국은 이사의 보수에 대한 주주승인권을 인정함으로써 주주의 권한을 강화시키고도 있다.

최근 미국 델라웨어주 법원은, 테슬라의 한 소액주주가 테슬라 이사회가 최고경영자 머스크에게 보상으로 560억 달러 규모의 스톡옵션을 주기로 한 결정에 대해 “보상 규모가 지나치게 크고, 테슬라의 이사회가 주주들의 이익을 지키기에는 머스크로부터 충분히 독립적이지 않아 부당하다”며 제기한 소송에서, “당시 머스크와 밀접한 관계에 있는 이들이 보상을 결정하는 위원회에 참여하고 있었기 때문에, 보상 승인 과정에 큰 결함이 있었다고 볼수 있고 이에 따라, 머스크에 대한 보상은 부당하다”라는 판결을 내려 소액주주의 손을 들어준 사례도 있다.

선진 각국의 입법례처럼 사전적으로 이사의 보수가 이사로서의 직무수행의 대가로서 적정하게 결정될 수 있도록 규제하고, 사후적으로 이사의 개인별 보수를 공시하도록 하여 주주나 투자자가 그 적정성을 판단할 수 있도록 입법이 필요하다.

지난해 10월 22일 이화그룹 소액주주 연대가 여의도 한국거래소 앞에서 4차 시위를 벌이고 있다. [사진=이화그룹 소액주주연대 제공]